道不同不相為謀

原文請見：Discomforting brew

當政府在金融危機期間為銀行紓困 ( bail out)，是因為他們認為股東遭受了巨大損失，然而其實，大部分債券持有人都是平安下車的。理論上債券持有人應該也會有金錢損失，但實際上破產的好像只有銀行本身。讓債券持有人分攤損失以及風險，在金融體系失靈的今日，似乎是個相當危險的想法。

儘管監管機構已敦促銀行在投資活動上減少債務並且以較能夠承擔風險的資本來進行，然而資本的最簡單的形式是股權，出售股票或保留利潤可籌集資金，減少股利或增加股數將會降低現有股份的價值。因此，銀行家和監管者夢想出一種像債務一樣，但可以減少股權的稀釋，在急需資金時可以運用的的金融工具。這種工具稱為被稱為應急換股債 (contingent convertible bonds)，或一般稱為 cocos，也被稱為額外一級資本( additional Tier-1 securities)。為了換取大約6-7％的年利率，投資者將承擔如下風險，也就是當情況過於險峻時，銀行可暫停支付利息，將債券轉換成股權，或將其完全註銷。

參考資料：contingent convertible bonds ( 應急可轉債，應急轉股債，可轉換債券)

在大多數債券的收益都很低的情況下，Coco bond 很受歡迎：自 2013 年起就發行了 910億歐元（1030 億美金）的 Coco bond，但一家財務研究公司 CreditSights 的分析師在本週提出質疑，意志銀行是否有足夠的"可分配的項目"(available distributable items)（ADI，盈利的一個子集，Coco bond 的利息必須由此支付），以支付明年將到期的三億五千萬歐元的 Coco bond。他們的價格迅速下滑至70 分歐元（見圖表），其他歐洲銀行的 Coco 也遭了殃，雖然情況不是如此嚴重。

投資者對德國的擔憂並非空穴來風，德國去年有創紀錄的虧損，他的新任老闆 John Cryan 已取消了去年和今年的股息，他的投資銀行長久以來(perennial) 成效欠佳，而且仍有許多風險，包括成本結構調整、監管的違規(infractions)，以及貸款給能源公司可能招致的損失。如果這一切將要付出比想像中更多的成本，可能會超過因為銀行最近的損失而減少的 ADI。這個問題是在德意志會比其他地方的銀行更加尖銳，一方面是因為他最近幾年的表現特別差，另一方面則是德國對於 ADI 的比其他大多數歐洲國家來得窄。 （雖然德國堅稱他們可以輕鬆支付。）

德國的爭議，在加上歐洲銀行普遍性的糟糕表現，似乎使得我們應該重新評估(reassessment) Coco 的風險。一家銀行貝倫貝格的詹姆斯·查普爾如此說： “人們誤解了。" 市場對他們來說是相對流動性差，使得價格對於突然的事件特別敏感。

然而諷刺的是，即使對那些極力避開德意志銀行的 Cocos 的人都不得不承認，他的資本緩衝的確比較豐厚，約11％。問題是他的利潤，或者說是沒有利潤。換句話說，他的 Cocos 似乎已經設計不當，於是他等於是在銀行真正面臨災難(calamity) 之前取用投資者的錢。金融創新 ( financial innovation) 已經不是第一次做出不實廣告了 (did not work as advertised)。